2025-08 東瑞製葯 (HKG:2348) 2024H1/2024FY/2025H1業績分析

2024H1、2024H2、2025H1業績分析及2025H2預測

數據單位為人民幣千元，所有數字來自報告中的未經審核或經審核綜合財務報表。調整後淨利指母公司擁有人應佔溢利，排除非經常性項目（如2024年出售聯營公司收益約人民幣277,627千元及設備驗證補助約人民幣89,292千元）。

| 指標 | 2024 H1 | 2024 H2 | 2025 H1 | 2024 H1 vs 2023 H1 變動 | 2025 H1 vs 2024 H1 變動 |

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| **收入** | 577,447 | 482,862 | 630,424 | -11.2% (下降) | +9.2% (增長) |

| **毛利** | 337,912 | 239,716 | 313,978 | -6.6% (下降) | -7.1% (下降) |

| **毛利率** | 58.5% | 49.6% | 49.8% | +2.8個百分點 (上升) | -8.7個百分點 (下降) |

| **除稅前溢利** | 556,752 | 80,197 | 130,317 | +70.2% (增長，主要因出售收益) | -76.6% (下降) |

| **淨利** | 491,583 | 71,179 | 101,708 | +93.5% (增長，主要因出售收益) | -79.3% (下降) |

| **調整後淨利** | 126,127 | 71,894 | 104,572 | -9.9% (下降) | -17.1% (下降) |

| **每股基本盈利 (RMB)** | 0.3286 | 0.0468 | 0.06961 | +92.5% (增長) | -78.8% (下降) |

| **每股中期股息 (HKD)** | 0.015 | N/A | 0.015 | 0% (持平) | 0% (持平) |

| **每股淨資產值 (RMB)** | 1.876 | 2.180 (全年) | 2.199 | +16.2% (上升) | +0.9% (上升) |

主要觀察：

- **收入趨勢**：2024年整體收入下降7.9%（全年 vs 2023全年），主要受國家集採政策影響價格下降及廠區搬遷（如蘇州東瑞天靈路廠區）導致中間體/原料藥銷售銳減（2024 H1下降84.9%）。2024 H2收入進一步下滑，但2025 H1反彈9.2%，得益於新中選品種（如注射用頭孢哌酮鈉舒巴坦鈉）擴大市場份額，以及新廠（如蘇州東瑞善豐路及蘭州東瑞）逐步商業化投產，成藥銷售增長5.2%，中間體/原料藥銷售增長142.7%。

- **毛利及毛利率**：2024 H1毛利率高達58.5%（受益成藥比例上升），但H2下降至49.6%，因新廠未達產導致成本高企。2025 H1毛利率維持低位（49.8%），主要因「安」系列產品價格下降及研發/行政費用增加（研發費用增長29.5%）。

- **淨利及調整後淨利**：2024年淨利大幅增長得益於非經常性收益（出售康融東方股權及政府補助），但調整後經常性溢利下降，反映核心業務壓力。2025 H1調整後淨利下降17.1%，因新廠成本、集採價格影響及研發投入增加（費用增長29.5%）。

- **其他洞察**：成藥佔比持續高（2024 H1:97.1%，2025 H1:93.6%），系統專科藥（如「安」系列）為主力，但受集採影響銷售下滑（2025 H1下降22.1%）。中間體/原料藥在2025 H1復蘇強勁（增長142.7%），預示後續潛力。出口業務增長（2025 H1上升229.0%），但佔比仍低（1.7%）。

2025年下半年趨勢預測

基於三份報告的管理層討論與分析，以及行業環境（如國家集採優化、醫保控費深化、人口老齡化驅動慢病需求、AI/數字化應用），預測2025年下半年（H2）趨勢如下。預測假設無重大政策變動或外部衝擊，基於歷史趨勢（2024 H2 vs 2025 H1增長30.5%）及公司戰略（加大研發、市場拓展、新廠達產）進行合理推斷。

- **收入**：預計增長15-25%，達700,000-800,000千元（全年收入約1,330,000-1,430,000千元）。原因：新廠（蘇州東瑞善豐路及蘭州東瑞）達產提升中間體/原料藥產能，預計銷售增長50%以上；集採中選品種（如「先聯」、「優素衡」）持續放量，成藥銷售增長10-15%；出口及大健康領域（保健食品、醫療消費品）拓展貢獻5-10%。但若第十一批集採競爭加劇，增長可能放緩至10%。

- **毛利及毛利率**：毛利率改善至52-55%，毛利約350,000-400,000千元。原因：新廠商業化降低單位成本（2025 H1成本高企為暫時性）；生產效率提升（引入AI優化流程）；高毛利產品（如抗病毒藥恩替卡韋增長8.7%）佔比上升。但集採價格治理可能壓低「安」系列毛利，限制改善幅度。

- **淨利**：調整後淨利增長20-30%，達120,000-140,000千元（全年調整後約225,000-245,000千元）。原因：研發投入回報（新品如利伐沙班片上市）；數字化降低行政/銷售費用（2025 H1銷售費用下降17.5%）；無重大非經常性項目。風險：若研發費用持續高（2025 H1增長29.5%），或環保/監管成本上升，淨利可能僅增長10%。

- **整體趨勢及風險**：

  - **正面因素**：公司戰略聚焦仿創結合、慢病領域（心血管、抗感染），預計AI應用提升效率；人口老齡化及健康意識增強驅動需求；新廠投產及專利（2025 H1獲2項）支撐創新。

  - **負面風險**：集採規則變化（如取消50%降幅擬中選）加劇競爭，價格進一步下降；新廠達產延遲或成本超支；宏觀經濟放緩影響醫保支出。

  - **預測依據**：管理層展望強調穩健增長、可持續發展，2025 H1已見復蘇跡象（收入增長9.2%），預期H2延續勢頭，但保守估計全年收入增長10-15%（vs 2024）。